林文漪（合伙人） 复观律师事务所（giana.lin@fuguanlaw.com）
孙艳（律师） 复观律师事务所 （karen.sun@fuguanlaw.com ）
赵兴宇（研究员） 上海复恩社会组织法律研究与服务中心 (zhaoxingyu@forngo.org)

社会影响力债券的境外发展概况

社会影响力债券（SIB）最早来源于英国布朗首相要求社会行动委员会出台“政府和其他关键利益相关者都能够参与社会行动”的方案。2010年9月，英国Social Finance从信托基金会和基金会筹集了500万英镑，推出了世界上首个SIB项目，目的在于减少短期罪犯在离开彼得伯勒监狱时的再犯罪行为。[1]随后美国、加拿大等国也开始采用SIB作为社会合作治理工具。截至2019年4月，社会影响力债券已为139个启动项目累计融得4.31亿美元的投资，截至2018年底，在推进中的项目数量超过69个。[2]

 

社会影响力债券的内涵和境外实践

社会影响力债券的内涵目前尚有争议，但一个较为普遍的观点是，这并非一种真正的“债券”，也不是传统的金融工具，其实质是公共部门、非营利服务提供商与私人投资者之间基于成功付费的合同形式[3]。

英国是一个社会影响力债券发展较早的国家。投资者通常向服务提供商提供前期资金，以实施项目。如果项目成功（由量化指标决定），政府将根据项目结果回报投资者。[4]

图：英国影响力债券架构[1]

由于社会影响力债券作为一种创新的金融创新模式，有其独特的优点和运作方式，部分社会影响力债券发展较快的国家均出台了相应的法律进行规范，如2015年美国参议院颁布的《社会影响合作法案》，英国2014年颁布了《社会投资税收减免》，加拿大2012年颁布了《经济行动计划2012》等。

中国社会影响力债券的发展现状

目前中国并没有关于社会影响力债券的相关立法，当前理论界仅停留在对社会影响力债券的概念评析和域外经验介绍，但是与社会影响力债券概念近似的“社会效应债券”已经出现了实践案例。

2016年12月23日，山东省沂南县扶贫社会效应债券作为中国首单社会效应债券，以非公开定向债务融资工具的方式，在银行间市场交易商协会完成发行和资金募集。募集资金5亿元，期限10年，主要投资于沂南县扶贫特色产业项目、扶贫就业点、扶贫光伏电站、扶贫公共服务和基础设施配套“六个一”扶贫工程，沂南县政府在存续期内定期向债券发行方采购扶贫服务，采用“本金保证+收益浮动”方式，根据第三方评估结果进行阶梯式定价，绩效收益率在3.25%-3.95浮动。当时该债券的发行作为国内首例“社会影响力债券”引起了广泛关注，并作为金融扶贫的典型。但是2017年5月28日，《财政部关于坚决制止地方以政府购买服务名义违法违规融资的通知》发布，其中明确指出，地方政府及其部门不得利用或虚构政府购买服务合同为建设工程变相举债，不得通过政府购买服务向金融机构、融资租赁公司等非金融机构进行融资。2018年11月9日，财政部通报了山东省沂南县违法举债问责情况，认为山东省沂南县人民政府及其部门发行社会效应债券的行为违反了关于严禁以政府购买服务名义变相举债的要求以及《中华人民共和国预算法》第三十五条“除前款规定外，地方政府及其所属部门不得以任何方式举借债务”的规定。至此该项目宣告失败。

作为另一起成功案例，北京市基础设施投资有限公司于2018年10月以中期票据的方式首次公开发行了社会效应债券，注册总额为50亿元，首期总额30亿元，第二期总额20亿元，均采用固定利率和浮动利率混合的模式计息。全部用于北京轨道交通3号线和12号线的建设。其中浮动利率的定价机制依照第三方评估机构中债资信出具的《第三方评估报告》中给出的社会效益评估结果等因素综合确定。至2019年，该债券已全部成功发行。在债券募集资料中发行人声明，举借债务不会增加政府债务规模，不会划转给政府使用，政府不会通过财政资金直接偿还该笔债务。地方政府作为出资人仅以出资额为限承担有限责任，相关举借债务由地方国有企业作为独立法人负责偿还。发行人不存在政府购买服务的情形。

中国社会影响力债券的面临的挑战和机遇

在中国尚未明确社会影响力债券的法律地位的情况下，目前的社会效应债券发行实践均适用《银行间债券市场非金融企业债务融资工具管理办法》及相关配套规则，纳入银行间债券市场管理体系，在这种发行结构下发行人与投资人之间构成债权债务关系。

与其他债券产品相比较其特点在于引入“社会效应”评估指标，以上述北京市基础设施投资有限公司发行中期票据为例，根据发行人与第三方评估机构中债资信评估有限责任公司所签订《社会效应债券评估服务协议》，评估将从社会经济效应、节能环保效应和社会公共服务效应三个主要方面展开，将从募集资金所投项目建成投运满一周年的次年开始，每年6月对前一年募集资金所投项目产生的社会效应予以评估并出具《第三方评估报告》，并给出社会效益评估结果S1、S2、S3、S4或NS，债券利率浮动定价机制即根据该社会效益评估结果等因素综合确定。[5]

社会影响力债券的核心是公私合作，政府利用私人投资来支付社会服务的前期成本，通过绩效合同为高质量的社会服务提供资金，与高水平的服务提供者合作。[6]集公共服务功能、公益项目融资、责任投资收益于一体。从其设立之初便力图建立一个多赢模式，即服务提供方可以获得初始运营资本启动服务，结果型投资者在成功后支付转移投资风险，投资人可以在获得社会影响的同时收取经济回报，第三方审核机制则加强了各方的透明度，最终实现社会问题的有效解决。[7]但社会影响力债券在中国的发展面临许多挑战：

1、国际上通行的社会影响力债券运作模式与中国的社会效应债券在法律结构上存在明显区别，前者并非实质意义上的债券，而更偏向于“为结果付费”的一系列对赌协议安排；后者则属于一种法定债券。中国的社会效应债券在评估环节纳入了社会效益指标，作为确定利率浮动的参考值，但本质上仍是传统的还本付息模式。实际上，社会影响力债券在英国发端之初具有特定的社会背景，即基于政府、市场、公益在社会服务领域“三重失灵”，政府财政吃紧，公共财政难以为一些早期预防干预项目进行较大投入，即使该等项目具有良好的经济和社会效益，同时公益组织因为面临长期资助短缺的问题导致无法规模化发展，有意参与社会公益项目的投资人又苦于缺乏可供客观评估投资效益的投资标的。于是为满足这些需求，社会影响力债券作为一种新型的合约性融资方式，将社会服务支付与可衡量的社会效果联系起来，达到利用社会资本转移政府风险，同时提供高质量有效社会服务的目标。而对于中国来说，目前的社会服务领域发展现状与上述背景存在显著差异，“大政府小社会”的格局尚未改变，政府利用引进社会资本转移财政风险的意愿并不强烈。接受服务购买的主体往往是中国的社会组织。而由于中国社会组织的整体发展水平还处在初级阶段，同时，考虑到对公益项目的效益影响力评估实证研究基础也比较薄弱，难以吸引重视投资回报的私人投资者。因此，目前中国实践中出现的个别社会效应债券案例，虽然借鉴了与社会影响力债券相近的部分概念和因素，但是否仅仅是传统债券评估指标多样化发展的一种现象，而非前述国际化背景下的“社会影响力债券“，存在较大疑问。换句话说，社会影响力债券的设计目的是否能适用于中国当前的社会法律环境土壤并真正发挥预期效果，仍需要对各个环节，包括涉及的主体、运作的规范、评估的工作等基础设施进一步研究和探讨。

2、目前中国对规范政府购买服务管理、防范财政金融风险方面十分重视。《政府购买服务管理办法》将于2021年3月1日起施行，其中第九条规定，政府购买服务的内容包括政府向社会公众提供的公共服务，以及政府履职所需辅助性服务。同时第十条规定，融资行为不得纳入政府购买服务范围。结合前述《财政部关于坚决制止地方以政府购买服务名义违法违规融资的通知》，这些政策法规旨在促进政府购买服务市场化改革、鼓励金融创新的同时，严格把握政府部门举债融资红线。而典型的社会影响力债券的发起方即意在解决社会问题的政府机构，这使得以政府为一方主体在中国开展社会影响力投资，很容易导致被认为通过政府购买服务从事融资行为，而违反上述规定造成合规风险。第一例社会效应债券的失败案例也证明了这种风险的现实性。

尽管如此，作为一种利用社会资本解决社会问题的积极实践，社会影响力投资虽然属于发展初期阶段，但仍然具有可观的发展前景。结合中国当下的具体国情，我们注意到2017年12月15日发布的《中国人民银行、银监会、证监会、保监会关于金融支持深度贫困地区脱贫攻坚的意见》指出，要发挥资本市场作用，拓宽深度贫困地区直接融资渠道。支持深度贫困地区符合条件的企业通过发行短期融资券、中期票据、扶贫票据、社会效应债券等债务融资工具筹集资金，实行会费减半的优惠。这是政策层面首次正式提及支持“社会效应债券”的发行。可以预见，随着中国脱贫攻坚工作的不断深入和资本市场的逐渐成熟，在借鉴国际经验和以往案例的基础上，可以期待就落实社会效应债券相关具体规则上将有更具可执行性的政策法规出台，例如社会效益评估体系的完善，融资产品结构设计合理化等，而在积累更多实践经验和立法资源的基础上，社会影响力债券有望在中国真正实现更大的“影响力”。

[1] United Kingdom, The Centre for Social Impact Bonds. Knowledge Box: Guidance on Developing a Social Impact Bond, The Centre for Social Impact Bonds, 2020, pp. 1–1. https://assets.publishing.service.gov.uk/government/uploads/system/uploads/attachment_data/file/646733/Knowledge_Box_Guidance_on_developing_a_SIB.pdf

[1] 参见刘蕾、邵嘉婧、陈斌，社会影响力债券：利用社会资本解决社会问题，《公共管理与政策评论》2020.1

[2] 参见斯坦福社会创新评论编辑部， 1/3社会影响力债券面临融资缺口，《斯坦福社会创新评论09》，中信出版集团出版

[3] 参见刘蕾、邵嘉婧、陈斌，社会影响力债券：利用社会资本解决社会问题，《公共管理与政策评论》2020.1

[4] 参见Knowledge_Box_Guidance_on_developing_a_SIB.pdf (publishing.service.gov.uk)

[5] 参见北京市基础设施投资有限公司 2019 年度第一期中期票据（社会效应债券）募集说明书

[6] 参见郝志斌，社会效益债券法制化的他国镜鉴，《证券市场导报》2019年6月号

[7] 参见刘元博，云祉婷，社会影响力债券国际概览及在我国的发展建议，中央财经大学绿色金融国际研究院https://mp.weixin.qq.com/s?src=11&timestamp=1610955642&ver=2835&signature=dlFZ9TuyUgMJOVPSh3-6f3ngi*73aKJ-Gtl8jlvYFAiGGclEHU-Hhi22cEiuJtp4mVmlRmlDu-cos8oelTTP3V-BkS-7vfq-kwHXOpcQQ06jp7*XRYOq3ZRtuo99pP63&new=1